ブテリン氏、ETHの価値保存機能を重視すべきと主張
イーサリアム（Ethereum）の共同創設者ヴィタリック・ブテリン（Vitalik Buterin）氏が、暗号資産（仮想通貨）ETHの価値を評価するうえで、「取引手数料のバーン（焼却）よりも、価値保存手段（Store of Value：SoV）としての性質を重視すべき」との見解を11月8日に自身のXで示した。
同氏は、手数料バーンによる価値評価には限界があり、バーン量の最大化はイーサリアムの分散化や外部からの支配に対する耐性と両立しにくいと指摘した。
イーサリアムでは、2021年に導入された手数料制度「EIP-1559」により、利用者が支払う取引手数料の一部がバーンされる。バーンされたETHは流通から取り除かれ、供給量を減らす方向に働く。一方、ETHはネットワークの維持に参加するバリデーターへの報酬として新規発行もされるため、バーンが発生しても総供給量が減少するとは限らない。
ブテリン氏は、年間10億ドル（約1,583億円）の手数料が継続的にバーンされ、割引率を4%と仮定した場合、理論上は250億ドル（約3兆9,570億円）の価値を見込めるという計算例を示した。これは、将来も同じ規模のバーンが続くと仮定し、その経済的価値を現在の金額に換算する考え方だ。ただし、同氏はバーンの原資となる取引手数料が将来も維持されるとは限らず、この計算によってETHの価値の下限が保証されるわけではないと指摘した。
その理由として、2021年から2023年にかけて発生した大量のバーンは、NFT取引や暗号資産の貸借など、暗号資産業界内部の経済活動によるものが多かったことを挙げた。こうした活動は市場環境に左右されやすく、ETHの価格が大幅に下落すれば、利用者が支払える取引手数料も減少する可能性があるためだ。一方、不動産や債券などの現実資産（RWA）のトークン化が進めば、暗号資産業界外部の経済活動に基づく手数料需要が増える可能性がある。ただし、成熟した事業から過去のNFTブームのような急激な手数料収入が発生するとは考えにくいとの見方を示した。
またブテリン氏は、手数料バーンだけで約2,700億ドル（約42兆7,356億円）のETH時価総額を正当化しようとすれば、イーサリアムは同規模の大企業のような運営を求められると主張した。同氏は化粧品大手ロレアル（L’Oréal）を例に挙げ、同社と同様に、時価総額の約0.58%を年間の研究開発費に充てると仮定した場合、年間約70万ETHの資金をプロトコル内で調達する必要があると試算した。これはロレアルの研究開発費に関するAIの推計を用いた仮定であり、実際の資金調達計画ではない。
同氏の試算では、この規模の資金調達によってバリデーターの収入が約3分の2減少する。また、大企業のように収益拡大を追求するには、技術や市場の変化に応じて積極的な運営判断を続ける必要がある。しかし、多額の資金配分や強い運営上の意思決定を伴う仕組みは、イーサリアムが重視する分散化や外部からの支配に対する耐性と両立しにくいとの考えを示した。
さらに、ブテリン氏は、バーン量の最大化を目指すことは、取引手数料を決める要素であるガス価格を一定程度高くする方向に働くと指摘した。その結果、利用者の負担が増え、プライバシーやセキュリティを必要とする利用者がネットワークを利用しにくくなる可能性があるとのことだ。
ただし、ブテリン氏はEIP-1559によるバーンの仕組みを維持すべきだと述べた。そのうえで、バーン量がETHの新規発行量を相殺するために必要な水準の10%未満にとどまり続けても、問題視する必要はないとの見解を示した。
分散化とCROPSがETHの価値保存機能を支えるとの見解
価値保存手段とは、将来にわたって経済的価値を保持する目的で利用される資産を指す。ブテリン氏は、ETHを価値保存手段として評価するうえで、イーサリアムの分散化と「クロップス（CROPS）」を重視している。CROPSは、検閲や外部からの支配に対する耐性、オープンソース、プライバシー、セキュリティを指す。これらの性質は、特定の企業や政府による資産移転の妨害や、利用条件の一方的な変更を受けにくくすることにつながる。
イーサリアム財団（Ethereum Foundation）も今年3月に公開した組織方針文書「EFマンデート（EF Mandate）」で、利用者が自身の資産や情報を管理できる「自己主権」を守るための原則としてCROPSを掲げた。同財団は、これらの性質を利便性のために犠牲にすべきではないと説明している。
ブテリン氏は、分散化やCROPSがもたらす実用上の利点として「安定性」を挙げた。特に、AIの発展によって社会や経済が変化する時代には、その重要性が高まるとの見方だ。例えば、プライバシーの保護は企業のリスク管理や個人情報保護に関する法令への対応に役立つ。また、自社でブロックチェーンのデータを検証するノードを運用できれば、外部のサービス事業者だけに依存せず、取引やネットワークの状態を確認できるとのことだ。
さらに同氏は、価値保存手段にとって最も重要な指標は、ネットワークが長期的に「生き残ること」だと説明した。そのため、量子コンピューターやAIの発展を見据えたセキュリティ対策に加え、プロトコルの中核部分を安定させる取り組みを重視している。具体例として、複数の署名によって資産を管理するマルチシグウォレット、プライバシー保護を目的とする「コハク（Kohaku）」、取引の検閲耐性を高める「FOCIL」などを挙げた。
また、ブテリン氏は、イーサリアムのレイヤー1（L1）で直接発行されるRWAなどの資産が増えることも、ETHの価値保存機能と相乗効果があると説明した。ETHを仲介者を介さずに他の資産と交換できる機会や、担保として利用できる機会が増え、ETHを保有する実用的な価値が高まるためだ。
イーサリアムで続くETHの「価値捕捉」を巡る議論
イーサリアムでは以前から、ネットワークの利用拡大によって生まれる経済的価値が、ETHにどのように還元されるかという「価値捕捉（Value Capture）」が議論されてきた。バイナンス・リサーチ（Binance Research）は2024年12月のレポートで、ETHの価値を支える要因として、取引手数料などから生じる経済的価値と、ETHが交換手段や担保資産として利用されることで生じる貨幣的価値を挙げた。前者には手数料バーンによる供給量の減少、後者にはETHの利用や保有に伴う需要の増加が関係する。
この議論の背景には、イーサリアムが進めてきたレイヤー2（L2）中心のスケーリング戦略がある。L2は多くの取引をまとめて処理し、そのデータをL1に記録することで、利用者の取引コストを抑える仕組みだ。ただし、L2の利用者が支払う手数料のすべてがL1に支払われるわけではなく、一部はL2側に残る。そのため、L2の取引件数が増えても、L1の手数料収入が比例して増えるとは限らない。
さらに、2024年3月のデンクン（Dencun）アップグレードでは、L2がL1に取引データを低コストで記録するための専用データ領域「ブロブ（Blob）」が導入された。これによりL2の利用コストが低下する一方、L1に支払われる手数料やETHのバーン量も減少した。暗号資産運用会社コインシェアーズ（CoinShares）は同年10月のレポートで、こうした変化によって、手数料バーンをETHの価値評価の根拠とする従来のモデルが課題に直面したと指摘した。
こうしたなか、ブテリン氏は2025年1月に公開したブログで、L2中心の戦略を進めながらETHの価値捕捉を確保する必要性を説明した。同氏は、L1とL2を含むイーサリアム経済圏でETHを主要な資産として位置付けることに加え、L2の経済活動から生まれる価値をETHに還元する複数の方法を提示した。
具体的には、ETHを主要な担保資産として利用することを促すほか、L2が徴収する取引手数料の一部をETHのバーンに充てる方法を挙げた。また、L2がL1にデータを記録する際に支払うブロブ手数料に最低価格を設けることも選択肢とした。これにより、データ記録の需要が少ない場合でも、ETHのバーン量を一定程度下支えできる可能性がある。
さらに、L2の取引順序の決定をL1のブロック提案者に委ねる「ベースド・ロールアップ（Based Rollup）」も選択肢に含めた。取引の順序を決める過程では、順序の変更などによって追加的な利益を得られる場合があり、これは最大抽出可能価値（MEV）と呼ばれる。同方式では、こうした利益の一部をL1側が獲得できる可能性がある。ただし、L1側が得た収益がそのままETHのバーンにつながるわけではない。
ブテリン氏は2025年の時点で、手数料バーンだけでなく、ETHの利用需要を高める方法なども含めた複数の価値捕捉策を提案していた。今回の発言では、そうした仕組みを否定せず、ETHの価値を評価するうえで価値保存機能を重視する理由を明確にした。
Expanding on why I believe “ETH as store of value (SoV)” makes much more sense to focus on than “ETH as fee-burning token”. Three primary reasons: 1. ETH as fee-burning token never was as strong as it seemed 2. Optimizing for ETH as fee-burning token would demand Ethereum and ETH function in ways that are very hard to make compatible with decentralization and capture resistance. 3. Meanwhile, optimizing for ETH as SoV is aligned with Ethereum focusing on its unique strengths (decentralization and CROPS) EIP-1559 (including its burn) is fine and good, we should keep them. But we should not feel sad if fee burn is < 10% of breakeven indefinitely; the value of ETH comes from elsewhere. The core idea: the big thing that people appreciate about Ethereum is decentralization and CROPS. The main pragmatic benefit that these things translate into is stability. SoV is the category where that is not an unneeded extra we merely put effort into for ideological reasons, but rather a pragmatic strength from the perspective of people putting in their assets. And in the era of AI disruption, stability will be highly valued.
— vitalik.eth (@VitalikButerin) November 8, 2026
参考：イーサリアム財団・ヴィタリック・ブテリン・バイナンスリサーチ・コインシェアーズ
画像：あたらしい経済編集部