個別株の無期限先物は「証券ベースのスワップ」と主張
米非営利団体ベター・マーケッツ（Better Markets）と米証券取引委員会（SEC）の元幹部2人が、米国の個別株式を対象とする無期限先物の承認の効力停止を求める訴訟で、原告側を支持する法廷助言書（アミカスブリーフ）の提出許可を米ニューヨーク南部地区連邦地方裁判所に11月10日付で申請した。
意見書に名を連ねたのは、元SEC委員長代行のアリソン・ヘレン・リー（Allison Herren Lee）氏と、元SEC法務顧問でハーバード大学ロースクール教授のジョン・C・コーツ（John C. Coates）氏だ。
ベター・マーケッツらは意見書で、今回の無期限先物はCFTCとSECの共同監督を受ける「証券先物（security futures）」ではなく、SECの規制対象となる「証券ベースのスワップ（security-based swap）」に該当すると主張している。
証券先物は将来の受け渡しを伴う売買契約だが、無期限先物には満期日や将来の受渡日が設定されていないという。また、CFTCが過去の執行案件で無期限契約をスワップとして扱っていたことや、SECとCFTCが2012年に個別証券の差金決済取引（CFD）を証券ベースのスワップと判断していたことも挙げた。
さらに、SECとCFTCがスワップの定義について共同で意見募集を実施し、検討を進めている中、CFTCが今回の商品分類を単独で決定したと批判している。
今回の訴訟は、米取引所シーボー（Cboe）やマーケットメーカーのシタデル・セキュリティーズ（Citadel Securities）などが加盟するキャピタル・マーケッツ・アライアンス協会（Capital Markets Alliance Association：CMAA）が、米商品先物取引委員会（CFTC）とマイケル・セリグ（Michael S. Selig）委員長を相手取って提起したものだ。
発端となったのは、CFTCに登録するカルシEX（KalshiEX）、コインベース・デリバティブズ（Coinbase Derivatives）、ビットノミアル・エクスチェンジ（Bitnomial Exchange）の3社が申請した個別株式の無期限先物だ。申請は審査期間の経過により11月2日に「みなし承認」となり、翌3日にCFTCが取引開始可能になったと発表した。
なお、裁判所は11月3日、CMAA側が回復不能な損害を十分に立証していないとして、一時的な差止命令（TRO）の申し立てを退けた。一方、無期限先物は証券先物よりもスワップの定義に該当するように見えるとし、原告側が本案で勝訴する可能性が高いとの暫定的な見解を示している。
個人投資家へのリスクも指摘
ベター・マーケッツらは、今回の無期限先物を証券先物として扱うことは、ドッド・フランク法による投資家保護を回避することにつながると主張している。
証券ベースのスワップを個人投資家に販売する場合、証券法に基づく登録届出書の効力発生や、全米証券取引所での取引執行などが必要となる。意見書は、今回の3社は証券先物の取引に限定したSECへの届出登録にとどまり、証券ベースのスワップの取引に必要な取引所登録を受けていないと指摘した。
また、承認された契約の最低証拠金が約15〜15.5%である点も問題視している。1,000ドル（約16万円）の証拠金で約6,450〜6,667ドル（約103万〜106万円）相当のポジションを保有でき、原資産の株価が約15%下落するだけで証拠金相当額を失うおそれがあるという。
意見書は高レバレッジ取引のリスクとして、2025年10月10日に暗号資産市場で190億ドル超（約3兆339億円）のポジションが清算された事例も引用した。分散型デリバティブ取引所ハイパーリキッド（Hyperliquid）では、自動デレバレッジ（ADL）によって12分間で21億ドル（約3,353億円）相当のポジションが強制決済されたと指摘している。
このほか、個別株レバレッジETFによる投資家損失や、現物株式市場からの流動性流出による価格発見機能の低下などにも懸念を示した。
SECやコインベースなどはCFTCを支持
一方、同訴訟ではSECがCFTC側を支持する意見書を提出している。SECは、CFTCがSECの関与なしに単独で承認を進めたとする原告側の説明は誤りだと反論しているという。
また、米暗号資産取引所コインベース（Coinbase）や予測市場を運営するカルシ（Kalshi）、クラーケン（Kraken）親会社のペイワード（Payward）など6社も11月9日、CFTCの承認を支持する意見書の提出許可を申請した。裁判所は翌10日、提出を許可している。
6社は、満期日のない無期限先物も法律上の証券先物に該当し、2000年の商品先物近代化法に基づくCFTCとSECの共同監督の対象になると主張。証券ベースのスワップに分類されれば、米国内の個人投資家が取引できなくなるとも指摘した。
CME（シカゴ・マーカンタイル取引所）も意見書の提出許可を申請している。
今回の訴訟では、個別株式の無期限先物の法的分類と規制当局の権限が争点となっており、裁判所の今後の判断が注目される。
参考： Better Markets・Better Markets
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